На прошлом заседании 10 февраля Банк России ужесточил сигнал, отметив, что при усилении проинфляционных рисков ЦБ будет оценивать целесообразность повышения ключевой на ближайших встречах. Мы полагаем, что 17 марта регулятор вновь сохранит как саму ставку (7,5%), так и относительно жесткую риторику с указанием на возможность ее повышения на будущих заседаниях.
Условия для увеличения ключевой пока не сложились, хотя проинфляционные риски, отмечаемые ЦБ, продолжают действовать и в некоторой мере даже усилились.
Среди них в первую очередь внешние торговые условия. С начала года курс рубля потерял примерно 8% к доллару, 6,3% — к евро, 10% — к юаню. Во-вторых, это дефицит федерального бюджета за два месяца 2023-го, который составил почти 2,6 трлн рублей (88% от годового плана). Рост расходов бюджета в январе-феврале вносит вклад в ускорение внутреннего спроса и увеличение денежной массы.
В пользу повышения инфляции также говорит ситуация на рынке труда: безработица в январе установила новый минимум (3,6%). При этом дефицит рабочих мест в ряде секторов может способствовать ускорению роста зарплат и ограничивать возможности увеличения производства. Наконец, данные Росстата за январь показали заметное оживление потребительского спроса — население начало тратить накопленные сбережения.
В последние дни появился еще один серьезный риск — банкротство нескольких банков в США, которое были воспринято рынками как угроза перерастания в глобальный финансовый кризис. Это увеличивает вероятность негативного сценария, который грозит ухудшением конъюнктуры мировых цен на сырье и оттоком капиталов из развивающихся стран.
На Россию эти риски сейчас влияют в основном через спрос на товары сырьевого экспорта. Хотя наша страна из-за санкций и ответных мер в большей степени, чем ранее, изолирована от мировых финансовых рынков, условия для оттока капитала всё равно есть. Тем более что дифференциал между ставками в США и России сейчас на историческом минимуме. Из-за этого может ослабнуть курс рубля, что будет переноситься во внутренние цены. Поэтому в сценарии глобального кризиса ЦБ готов сильнее повышать ключевую.
В то же время оперативная реакция финансовых регуляторов США дает надежду, что угрозу системного финансового кризиса удастся купировать. Кроме того, усилились ожидания, что ФРС и другие центробанки замедлят или остановят повышение процентных ставок, а при необходимости начнут их снижать и даже вновь «печатать деньги». В этом случае угроза глобального кризиса ослабнет, но ценой сохранения устойчиво высокой инфляции в мире, которая может транслироваться и в Россию. Пока оба сценария остаются гипотетическими.
С другой стороны, в России действует ряд компенсирующих инфляционные риски факторов. Как показывают данные Росстата за февраль, пока устойчивого роста показателя в стране по факту не произошло — январский скачок цен не получил продолжения.
Кроме того, повышается доходность внутреннего долгового и денежного рынка. ЦБ отмечает также, что для большинства категорий заемщиков произошло повышение ставок по рублевым ссудам.
Кроме того, рост кредитования замедлился в начале года. Этому могло способствовать как снижение спроса на льготную ипотеку после повышения ставки с 7 до 8%, так и приток ликвидности на счета предприятий по бюджетному каналу (соответственно, они в меньшей степени нуждались в заемных ресурсах).
К дезинфляционным факторам также можно отнести то, что адаптация экономики происходит быстрее ожиданий за счет переориентации торговых потоков и параллельного импорта. Опросы фиксируют улучшение настроений бизнеса и снижение краткосрочных ценовых ожиданий.
Это могло бы означать, что на увеличение внутреннего спроса экономика сможет ответить не только подъемом цен, но и ростом предложения, смягчая риски ускорения инфляции. Опасность здесь связана с возможным ужесточением санкционных ограничений — в том числе если США и ЕС начнут давить на страны-посредники с требованиями прекращения транзита, экспорта и реэкспорта запрещенной продукции в Россию.
Главные факторы неопределенности для динамики ключевой — дальнейшее изменение бюджетных расходов, устойчивость восстановления потребительской активности, масштаб сокращения экспортных поступлений и влияние ужесточения санкционной политики западных стран на импорт. Ну и, конечно, ситуация в глобальном финансовом секторе.
Автор — руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам»
Позиция редакции может не совпадать с мнением автора
