Дилемма заключенная: что делать ЦБ с базовой ставкой
Монетарная политика Банка России сейчас находится на распутье. Исходит всё больше сигналов о завершении периода понижения ставок. Не до конца понятно, что будет дальше: нужно ли воздержаться от ужесточения мер ради поддержки экономики в непростом положении или затягивать удавку пора уже сейчас — иначе будет инфляционный взрыв и обвал рубля. Ситуация необычная, поскольку у каждой из сторон есть довольно убедительные доводы в свою пользу. «Известия» разобрались в этих аргументах.
Постоянное и временное
Вопрос, что делать со ставками, стоит сейчас на повестке дня всех центральных банков мира. ФРС США и ЕЦБ, весь 2021 год называвшие инфляцию кратковременной, в 2022-м одумались и начали резко ужесточать денежно-кредитную политику (ДКП). Даже сейчас, когда рост цен понемногу пошел на спад, ставку продолжают повышать (что и произошло на последнем заседании ФРС).
В России свои проблемы, но они так или иначе перекликаются с монетарной политикой. Мы одновременно имеем высокую инфляцию и экономический спад. Cогласно прогнозам, в этом году он стабилизируется или перейдет в анемичный рост. Борьба с инфляцией требует повышения ставки, а поддержка экономики и роста ВВП — ее снижения. Обычно преобладает какая-то одна из этих нужд, но не в этот раз. Проблемы с ростом экономики и цен примерно равнозначны, что рождает трения, в том числе и у властей.
На этой неделе Bloomberg, ссылаясь на анонимные источники, сообщил, что правительство России даже оказывало давление на ЦБ с просьбой продолжать снижать ставку (сейчас — 7,5% годовых). Подтверждений не последовало, и если допустить, что нечто подобное действительно происходило, — инициатива должна была исходить из Минэкономики, которое традиционно имеет небольшой аппаратный вес. А значит, и повлиять на Центробанк серьезно не могло. В любом случае споры о денежно-кредитной политике сейчас ведутся довольно острые, поскольку у обеих сторон есть свои разумные соображения и доказательства. Рассмотрим эти pro et contra.
Привело к перегреву
Один из главных аргументов в пользу разгоняющейся инфляции, а значит, и требования увеличить ставку — резкий рост бюджетных расходов. Хотя по итогам года дефицит составил лишь 2,3% ВВП, значительная часть дополнительных трат, как это почти всегда бывает, была вброшена в экономику в последние месяцы 2022-го. На 2023 год дефицит составит еще меньше (2% ВВП), что является нормой даже для стран, имеющих куда более высокий уровень задолженности, чем российские 18–20% ВВП.
Нюанс заключается в том, что бюджет сверстан при прогнозной цене $70 за баррель, тогда как реальная цена может оказаться меньше. Сейчас, по сообщению Минфина, дисконт российской марки Urals составляет до $35 по отношению к бенчмарку Brent, а значит, сама цена не превышает $50. По другим методикам подсчета дисконт существенно меньше, но шанс, что бюджет недоберет нефтегазовых доходов, достаточно высок. Особенно в свете потолка цен на нефтепродукты. Таким образом, денежная масса за счет бюджетных заимствований может значительно вырасти, что может разогнать инфляцию и подтолкнуть ЦБ к увеличению ставки.
Не менее важное обстоятельство — продолжение ослабления курса рубля в последние месяцы. Падение более чем на 20% к юаню, который сейчас является чуть ли не главной внешнеторговой валютой России и основной частью ее резервов, особенно настораживает. Банк России активно продает юани из ФНБ, но рост курса китайской валюты это не останавливает.
Ослабление рубля — двоякий процесс. С одной стороны, он поддерживает российских производителей (многие из которых жаловались, что при долларе за 55–60 рублей им почти невозможно работать), с другой — разгоняет инфляцию, поскольку импорт остается ключевым источником многих товаров в России.
Если рубль сильно упадет к юаню, доллару и евро, это дополнительно усилит инфляцию. Кстати, именно крепкий рубль во многом и удержал рост цен в более-менее приличных рамках в прошлом году. Если в 2023-м ситуация с курсом будет принципиально иной, разницу, возможно, придется купировать денежно-кредитной политикой.
К слову, об импорте. Всю вторую половину 2022 года он активно восстанавливался, а в IV квартале падение замедлилось до 9% по сравнению с тем же показателем предыдущего года. Во многом это произошло за счет цепочек параллельного импорта, который, по данным Центробанка, достиг $20 млрд. В то же время начал сокращаться в стоимостном выражении экспорт из-за введения потолка цен на нефть и сейчас на нефтепродукты. В итоге платежный баланс стал меньше ($30 млрд по итогам IV квартала), и это обстоятельство тоже начинает давить на рубль.
Наконец, постепенное восстановление экономики происходит на фоне существенного дефицита рабочей силы под влиянием множества факторов. Предприятия, испытывающие высокую загрузку, вынуждены поднимать зарплаты даже в условиях стагнации производства — и это является очень мощным инфляционным фактором. Экономика, таким образом, даже при небольшом спаде или еще меньшем росте оказывается «перегретой», что вынуждает регулятора реагировать.
Наполовину пуст
Однако, глядя на аргументы в пользу повышения ставки, мы видим лишь наполовину полный стакан. Оппоненты могут возразить, что он наполовину пуст, и для этого есть свои резоны. Начать с того, что инфляционные ожидания падают почти беспрерывно на протяжении многих месяцев. В январе они опустились до 11,6% — на половину процентного пункта меньше, чем месяцем ранее. Это важный индикатор будущей инфляции, хотя насчет его значимости среди экономистов есть споры.
При этом сами цены отличаются высокой волатильностью, например, огурцы резко подорожали этой зимой по причине сбоя в поставках, который со временем будет преодолен. С поправкой на это ожидания могут быть еще ниже.
Продолжает замедляться и сама инфляция. Скачок в декабре – январе связан с ростом тарифов, без него темпы роста цен были бы заметно меньше. Скорее всего, это давление начнет спадать в марте – апреле, тогда же, когда и исчезнет эффект низкой базы и инфляция год к году вернется к своим многолетним значениям.
Третий аргумент в пользу сохранения мягкой ДКП — нежелание людей тратить деньги. Норма сбережений остается на исторически высоких уровнях, что и понятно. Беспокойство насчет будущего заставляет потребителей действовать крайне аккуратно, не залезая в долги и не расходуя сверх необходимого. При этом варианты вложений ограничены: для недвижимости нужна сразу большая сумма, да и квартиры сейчас падают в цене, а валюта также воспринимается как рисковый актив.
Риск в квадрате связан с криптовалютами, которые никак не могут оправиться от удара, нанесенного им в прошлом году. Так что остается только матрас, депозит в банке или, для более финансово продвинутых, облигации федерального займа. В таких условиях всплеску инфляции взяться особо неоткуда, поэтому и необходимости повышать ставку у регулятора нет.
В какую сторону двинется ЦБ, пока остается неясным — все перечисленные факторы в руководстве банка тоже хорошо видят. Подвижки в какую-то сторону можно будет ждать не раньше весны, когда могут появиться новые данные или обстоятельства.
