Ближайшее заседание Банка России по ключевой ставке состоится в пятницу, 28 октября. Из статистических данных, которые выйдут до этого момента, фактически остается неизвестным один элемент пазла — инфляционные ожидания.
Мобилизация и миграционный отток привели к ухудшению экономической динамики. Это связано с шоками со стороны как спроса, так и предложения. С точки зрения инфляции краткосрочно это выражается в снижении инфляционного давления в силу ослабления спроса и динамики кредитования. Однако в среднесрочной перспективе преобладают проинфляционные риски.
В условиях возросшей неопределенности, что связано с влиянием последних событий на экономику и инфляцию, я ожидаю сохранения ключевой ставки на уровне 7,5% и нейтрального сигнала до конца года. Это позволит ЦБ оценить, как происходит адаптация экономики к нынешним реалиям с точки зрения потребления, рынка труда, производства, кредитно-депозитной активности, инфляционных ожиданий.
При этом важное значение будет иметь обновление Банком России макропрогноза и прогноза средней ключевой ставки на ближайшие годы. При прочих равных более высокие ожидаемые значения дефицита федерального бюджета могут привести к повышению прогнозов ЦБ средней ключевой ставки на 2023–2024 годы (наиболее актуальный — июньский — прогноз составляет 6,5–7,5% и 6–7% соответственно). Но если ЦБ ухудшит прогнозы по росту кредитования и потребительской активности, то общий эффект может оказаться нейтральным.
Какие факторы могут повлиять на решение ЦБ? За снижение ключевой ставки — ослабление инфляционного давления. Ожидалось, что по мере исчерпания таких факторов, как сезонное снижение цен на продовольствие, укрепление рубля, осенью текущие темпы инфляции перейдут к росту. Однако динамика недельной инфляции остается околонулевой. Это связано с тем, что на фоне проводящейся с 21 сентября мобилизации домохозяйства переключились в режим экономии и отказа от необязательных трат.
Сокращается спрос населения на кредиты (по данным «Известий», в конце сентября и начале октября он упал на 10–25%). С другой стороны, банки из-за повышения кредитных рисков стали ужесточать условия выдачи займов и повышать процентные ставки. Обе эти тенденции пока оказывают дезинфляционное влияние на экономику, однако после завершения мобилизации, возможно, потребление начнет восстанавливаться.
В другой ситуации слабость спроса была бы аргументом для продолжения снижения ключевой ставки — можно было бы рассматривать шаги как 25, так и 50 б.п. Но если предложение сократится сильнее спроса, то и снизившийся спрос может оказаться перегретым с учетом текущего потенциала экономики. Для оценки изменения этого баланса требуется время.
Против снижения ставки, а также за ее возможное повышение говорит сокращение возможностей увеличения производства. Мобилизация и миграционный отток привели к сокращению рабочей силы. Оно отмечается в самых разных секторах — строительстве, логистике, сельском хозяйстве, сфере услуг. В условиях рекордно низкой безработицы это становится дополнительным ограничением для предложения и может вызвать зарплатную конкуренцию предприятий за сотрудников.
Из-за возросших экономических рисков банки могут начать ограничивать и корпоративное кредитование, а предприятия (не связанные с ОПК) — сокращать инвестиции и выпуск продукции. Мониторинг ЦБ РФ, вышедший на прошлой неделе, показал, что текущие оценки предприятиями производства и спроса, а также их краткосрочные ожидания ухудшились, при этом ценовые ожидания возросли.
Представленный в проекте федерального бюджета на 2023–2025 годы плановый дефицит заметно выше, чем июньские проектировки Минфина, которые закладывались в прежние прогнозы ЦБ. При этом вероятны и дополнительные бюджетные расходы этого и будущих годов в связи с мобилизацией и присоединением новых территорий. Увеличение бюджетного стимулирования приводит к ускорению роста денежной массы, который уже достиг максимума с 2011-го, — а это возрастающие инфляционные риски на среднесрочную перспективу.
Из данных ЦБ следует, что отток наличных средств из банков за месяц с момента объявления частичной мобилизации (21 сентября) превысил 900 млрд рублей и в основном произошел за последнюю декаду сентября. Вероятно, прежде всего это связано со снятием средств экстренно выезжавшими за рубеж. Хотя отток пока не представляется опасным для финансовой стабильности, снижение процентных ставок в такой ситуации не выглядит уместным.
Даже в отсутствие изменения ключевой ставки денежно-кредитные условия уже стали жестче с момента последнего заседания ЦБ РФ в сентябре. Вследствие возросших геополитических рисков выросли доходности ОФЗ, а банки на фоне оттока ликвидности и увеличения кредитных рисков перешли к повышению ставок по вкладам и кредитам и ужесточению выдачи кредитов. То есть на данный момент рынок, по сути, выполнил за ЦБ необходимую работу — можно взять паузу для уточнения оценки баланса рисков в экономике.
Автор — руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам»
Позиция редакции может не совпадать с мнением автора
