Инфляция в России взлетела в конце 2020 года, и внезапно данный рост оказался крайне устойчивым. В итоге Центральный банк России, еще в декабре допускавший снижение ставки, перешел к ужесточению денежно-кредитной политики.
Всплеск инфляции был ожидаемым. Рост цен на сырье на фоне выхода мировой экономики из кризиса прошлого года полностью повторяет ситуацию 2011–2012 годов. На фоне значительного отложенного спроса и падения нормы сбережения цены на нефть превысили $110 за баррель (частично помогла ситуация на Ближнем Востоке), медь поднималась до $10 тыс. за тонну, алюминий торговался выше $2 тыс. — полный аналог текущей ситуации. Комплексный индекс Bloomberg commodity spot, отображающий динамику цен на сырье, находится на 10-летних максимумах, как и индекс цен на продовольствие от ФАО ООН. В этих условиях рост цен внутри России был очевиден.
В отличие от периода предыдущего цикла роста цен на сырье, особенностью нынешней ситуации является применение бюджетного правила и давление геополитических рисков на курс рубля. В итоге, несмотря на сырьевой мини-цикл, рубль не укрепляется, тем самым выводя цены в российской валюте на максимумы. В основном это касается стоимости продукции, которая формируется через так называемый «нетбэк» (экспортные аналоги) — сталь, бензин и т.д.
Одним из механизмов «сбить инфляционные ожидания», формируемые от роста цен на импорт, может стать приостановка бюджетного правила и трата валютных резервов. В условиях временного всплеска мировых цен на продовольствие и сырье данная мера может рассматриваться как контрцикличная краткосрочная политика.
Важным фактором служит сохранение номинальных доходов населения (первый кризис, в котором доходы населения даже выросли в мире) при недоступности определенной части расходов — в частности на отдых, развлечения и путешествия. В итоге часть средств ушла на потребление в иные сектора, где возник резкий всплеск цен, как пример — недвижимость и стройматериалы.
В значительной мере инфляция обеспечена внешними причинами, а Центральный банк напрямую влияет на монетарную часть инфляции и лишь косвенно на остальную — через снижение агрегированного спроса (удорожание заемных ресурсов). Здесь есть сомнения в том, насколько успешной может быть политика, но лучше повысить ставку, чем допустить неконтролируемый рост цен, который приведет к ослаблению национальной валюты и опять же — к инфляции импорта (инфляционная спираль).
Российский ЦБ, похоже, первым начал вести политику по нормализации процентов. Из 38 крупнейших центральных банков только четыре повысили ставки с начала этого года. Весь мир пережил в 2020 году дефляционный шок, и большинство стран пока придерживается приоритетов в виде восстановления экономики и занятости. Структура российской экономики иная, в ней меньше доля среднего и малого бизнеса (основных пострадавших от COVID-19), как результат — безработица не выросла драматически, и переход к нормализации ставок можно осуществлять быстрее, чем в развитых странах.
В последние недели наметился тренд на стабилизацию ситуации с ростом цен на продовольствие, а в III квартале 2021 сезонный фактор ускорит падение цен на отдельные виды продукции, что вкупе с эффектом высокой базы поможет притормозить рост цен к концу года до уровня 5,5%. При этом открытие внешних границ отвлечет часть трат с внутреннего спроса, как и новая волна коронавируса имеет по сути дефляционный эффект по мере снижения мобильности населения.
Полагаем, что Центральный банк повысит еще раз ставку в июле на 0,5%, выведя ее фактически на уровень инфляции, а по мере ее замедления реальная ставка автоматически станет положительной. Способствовать повышению будет и общий тон мировой финансовой политики, нацеленный на снижение инфляционных ожиданий. К тому же часть центральных банков (в Бразилии, например) уже приступила к подъему локальных ставок для борьбы с инфляцией.
Рынок ОФЗ заложил повышение ставки до 6%, депозитные ставки же более инертны и продолжат свой рост до этих же значений. Прогнозируемый уровень доходностей не выглядит критичным для экономики и не произведет значительных изменений в поведении экономических агентов. В 2019 году доходности были на сопоставимом уровне — за столь короткий период не могло возникнуть структурных сдвигов и надувания кредитных пузырей.
Решительные действия ЦБ по подавлению инфляции добавляют ему авторитета, как и в целом денежно-кредитной политике России в глазах локальных и зарубежных инвесторов. Реальные ставки являются залогом для долгосрочного развития экономики на качественном уровне, тогда как предыдущие десятилетия рост был прежде всего количественным, в основе которого были отрицательные реальные ставки, что в итоге только усилило сырьевую направленность экономики страны.
Автор — управляющий активами «БКС Мир инвестиций»
Позиция редакции может не совпадать с мнением автора
